[Table_MainInfo]2016-10-23行业研究(深度报告)评级看好维持零售业行业•研究报告•无印良品：超市自有品牌连锁化之路[Table_Author]分析师李锦报告要点(8627)68799539lijin3@cjsc.com.cn从超市自有品牌，到世界一流零售企业执业证书编号：S04905140800041980年无印良品作为日本西友超市的自有品牌诞生，定位且坚持“因为合理，联系人陈亮所以便宜”的理念，于1990年从西友手中取得所有的经营权，正式与西友脱02765799539chenliang5@cjsc.com.cn联系人刘亚舟02765799539liuyz1@cjsc.com.cn联系人杨靖凤（8621）68751636yangjf@cjsc.com.cn[Table_Company]行业内重点公司推荐公司代码公司名称投资评级离，并开启连锁化复制扩张道路。虽经历过两次增长危机但其均成功化解，最终发展成为门店覆盖欧美、东亚、西南亚和大洋洲等全球27个国家和地区，截至2015年收入规模突破3000亿日元，门店达758家的世界一流零售企业。定义理念，塑造产品系列无印良品作为超市门店自有品牌产品发展起来的连锁零售企业，其核心围绕产品打造进行，而产品的持续吸引力则取决于无印良品所定义的独特品牌理念及将理念渗入到每件产品设计中。在品牌理念定义方面，无印良品顺应日本消费下行趋势：以实用为本质，打造高性价比商品；强调产品品质、质感以及环保，赢得消费者口口相传的基础，以实现较低的营销费用率。同时，极其注重产品设计感，以保证品牌理念的延续和产品的聚客力：联合专业设计团队把控设计和出品；注重产品设计的风格统一，实现联动销售，以持续提升客单价。打造卖点，挖掘盈利奇点[Table_QuotePic]市场表现对比图（近12个月）无印良品以追求实用和性价比为核，其在保障价格吸引力同时实现较高盈利，2015/102016/12016/42016/7主要围绕三方面：1）商品结构，其将商品职能划分为战略商品和高附加值商16%8%0%-8%-16%-24%-32%品，前者引流后者攫取溢价，打造客流与盈利的平衡点；2）供应链管理，数字化管理库存以销定产、寻找低成本生产基地、减少供应商数量提高单个供应商的采购量和议价力，保障高毛利；3）费用管控，成立30%委员会把控费用。零售业上证综指沪深300标准制度，形成连锁复制资料来源：Wind[Table_Doc]相关研究在形成产品力和盈利的核心技巧后，无印良品开启快速连锁复制并启动海外战略。其能够将单个或少数门店成功经验拓展至其他连锁门店甚至海外市场，其核心基础在于将门店管理全面制度化，形成详细的门店定位及门店运营管理手《长江零售每日资讯（2016）》2016-10-21册，标准化管理程序。而将自身产品及门店拓展至更多国家时，历经尝试和波《长江零售每日资讯（2016）》2016-10-19折，最终形成坚持品牌理念并突出和强化品牌定位的战略，得以逐渐打开市场。《长江零售每日资讯（2016）》2016-10-18估值分析：产品力与连锁化奠定溢价基础截至2016年10月，无印良品PE约为25倍，PS约为1倍。回顾其历史，收入及门店增速即连锁复制能力上行推动其估值中枢上移；高毛利率与净利率即产品力决定其溢价水平，总结而言产品力与连锁化水平共同决定估值基础。请阅读最后评级说明和重要声明1/40行业研究(深度报告)目录从超市自有品牌，到世界一流零售企业坚持简单质朴理念，脱离西友超市跌宕起伏两次蜕变，终成连锁巨头定义理念，塑造产品系列抓住实用本质，突出品牌特质瞄准消费下行，打造高性价比品质简约环保，自带宣传效应注重产品设计，打造独特风格联合设计团队，严控出品环节统一产品风格，刺激联动消费打造卖点，挖掘盈利奇点战略商品引流，附加值商品保持利润强化供应链管控，提升毛利与周转细节逐项完善，控制费用水平标准制度，形成连锁复制明确定位锁定商圈，标准制度强化服务标准严格限定选址标准，合理安排开店计划制度化门店管理技巧，保障客户服务质量注重门店展示体验，门店客流存在改善空间打造旗舰店增强展示，引新元素提高吸引力优化门店环境，提高店员专业水准不忘初心，掘金海外市场海外渐成重心，中国贡献最大成绩斐然稳扩张，直营门店占九成成为业绩增长点，立中国绝对优势升级品牌定位，口碑带动业绩初尝海外难成功，清晰定位是关键先建立优质形象，渠道逐渐下沉估值分析：产品力与连锁化奠定溢价基础请阅读最后评级说明和重要声明2/40行业研究(深度报告)图表目录图1：日本GDP水平及增速情况图2：日本居民人均消费水平及增速情况图3：良品计划株式会社的图4：无印良品大事记图5：无印良品的发展历程图6：无印良品从当初的40件商品到现在的门店遍布全球图7：公司营业收入及增速图8：公司净利润及增速情况图9：2015年营收规模对比（单位：亿元）图10：2015年净利润规模对比（单位：亿元）图11：无印良品的毛利率比沃尔玛高出超过20个百分点图12：无印良品营业利润率明显高于沃尔玛图13：家居、服装、食品三大类销售占比较为稳定图14：2015年家居、服装、食品类产品销售占比图15：无印良品门店销售品类图16：公司全球门店总数及净增数图17：公司日本不同类型门店数图18：2015年公司海外门店分布图19：公司日本门店面积（单位：平方米）图20：无印良品的产品理念和倡导的概念图21：无印良品经久不衰的再生纸笔记本图22：日本东京60-80年代的大气污染图23：无印良品很少做广告，营销费用率常年保持较低水平图24：无印良品广告费用（单位：百万日元）图25：与无印良品合作的知名设计师图26：商品种类和店铺平均面积激增，管理和产品水平难以跟进图27：商品种类的顶点却是同店增速的谷底图28：服饰销量于2003年逆转，商品种类也开始稳步提高图29：生活良品研究所通过C2B征集设计和意见图30：公司净利润实现V型反转，净利润率创新高图31：无印良品商品种类保持快速增加图32：产品囊括生活方方面面，为品牌延展创造便利图33：无印良品客单价稳步提高图34：单个客户的平均商品购买数量保持持续上升图35：无印良品的商品种类合计图36：公司2008年前后日本国内直营门店同店增速面临下行压力图37：无印良品2008年前后毛利率水平面临下行压力图38：无印良品2008年前后盈利能力面临挑战图39：无印良品的化妆品以高性价比得到普遍好评图40：无印良品对其高附加值产品用料的宣传请阅读最后评级说明和重要声明3/40行业研究(深度报告)图41：无印良品战略性商品销售占比持续提升图42：高附加值商品销售额占比也在持续提升图43：日本直营门店坪效2011年后迎来持续向上改善图44：2011年后公司的盈利能力迎来改善图45：库存可视化改革带动存(cid:12310)周转率从2001年开始增长图46：单店库存在改革后逐渐下降，图47：公司将生产线从中国转移至劳动力更为廉价的东南亚国家图48：服饰合作工厂数量在2011年有效减少近一半图49：无印良品的全球化供应链系统图50：公司费用率2004-2006年连续下降图51：物流成本得到有效控制图52：人工费用和租金费用是主要支出图53：无印良品和优衣库费用率对比图：无印良品店铺开店选址设定严格的评分机制图55：MUJIGRAM和业务规划书内容详细图56：无印将门店的审美规范化图57：上海无印良品旗舰店图58：美国纽约第五大道无印良品旗舰店图59：经专业培训的店员连续数量增加图60：翻新的门店增加更多元素图61：销售区域结构设计和物品摆放的改革图62：只放一款沙发同时有四个其他颜色沙发的小样，节约门店空间图63：公司坪效连续三年同比增加（单位：万日元）图：同店销售额连续5年保持增加，客流亟待提升图65：上海旗舰店的MUJIBOOKS图66：面积小巧的MUJItoGO图67：公司海外营收增长迅速且增速加快图68：公司海外门店增长迅速，已接近本土门店数图69：无印良品海外门店分布图70：无印良品各国门店数量统计图71：海外门店中直营门店占据9成图72：2016年2月公司海外加盟门店分布图73：无印良品将海外战略作为重要的中期战略规划图74：中国业务快速增长（单位：十亿日元）图75：中国市场门店扩张速度快图76：2015年按地区划分的营业利润（单位：十亿日元）图77：东亚业务营业利润率不断提高，远高于本土业务图78：MUJI在英国的第一家门店及目前的门店图79：获得国际设计论坛金奖的CD播放器和电话图80：居民消费支出增长保持两位数，占GDP比例缓慢提高图81：中国居民消费占GDP比重和其他国家差距较大图82：无印良品的PE与PS水平图83：无印良品的PE与PS相对指数的估值溢价请阅读最后评级说明和重要声明4/40行业研究(深度报告)图84：无印良品的历史营收规模及其增速图85：无印良品的门店数量及门店净增量图86：无印良品的历史毛利率水平图87：无印良品的历史净利润率水平表1：日本三种类型门店数量和平均面积表2：无印良品合作设计师团队阵容强大表3：“30%委员会”公司为削减成本所做的举措表4：公司近年来增加的大面积旗舰店表5：无印良品新环境门店占比表6：无印良品及可比公司盈利及估值水平（人民币）请阅读最后评级说明和重要声明5/40
